El partido hay que jugarlo

Reconocer esa incertidumbre/flexibilidad en Europa, cierra la brecha entre los discursos y lo que los mercados descuentan. En términos futbolísticos, Bancos Centrales 0- Mercados 1. Esto en cuanto a quién está teniendo más razón.

Pero el partido no ha hecho sino empezar y tampoco es una victoria que genere entusiasmo. Si acaso en aquellos que la casualidad les ha cogido construyendo su cartera, porque aquellos que la tienen y creían que los bancos centrales acabarían por bajar del caballo de la “inflación transitoria”, seguro que más que festejarlo, lo lamentan.

HACIA NIVELES DEL 2.5%

No obstante, es medicina, desagradable, pero precisa para mantener ancladas las expectativas de inflación y, en último término, los tipos de interés. De hecho, si las cosas fuesen bien, lo peor que podríamos esperar es que los tipos de interés de largo plazo mantuviesen un ritmo de subida controlado y que en algún momento, todavía distante, acabasen por converger en niveles entre el 2.5 y el 3%. Sin duda más altos de lo que hemos tenido mucho tiempo, pero por debajo de medias históricas, que están más cerca del 4/5%.

Pero esta es solo una parte de la ecuación. En la otra, más compleja de pronosticar y no menos importante, está la cantidad de títulos que los bancos centrales han comprado en el tiempo de pandemia, y una cosa es dejar de comprar y otra, en el extremo opuesto, venderlos.

La Reserva Federal ha tonteado con vender. El BCE, de momento, no. Pero también el balance de uno y otro ha crecido a ritmos diferentes durante la pandemia. Los norteamericanos lo han triplicado, y los europeos apenas lo han doblado.

El BCE abandonará en marzo el programa de compras pandémicas, -ya era conocido- pero quiere seguir comprando. Lo que ahora el mercado cree adivinar, y para hacerlo cartesiano, es que será a menor ritmo en el segundo trimestre, para suspender las compras en el tercero y subir tipos en el cuarto. Para entonces, la inflación habrá de estar ya muy cerca del 2%. Fin de la historia.

TRATAMIENTOS DIFERENTES

La amenaza más seria es que esto falle, y que los bancos centrales, recién bajados del caballo de la “inflación transitoria”, se suban al de la “inflación descontrolada” y los mercados adivinen en la flexibilidad, una amenaza. Quien tiene más cerca un escenario así son los norteamericanos.

Las inflaciones no son monolíticas, y su composición exige tratamientos diferentes. En la inflación norteamericana hay más componentes vinculados a la demanda y requiere un tratamiento acorde, que pasa por la reducción de la masa monetaria.

En Europa la inflación tiene su mayor fuente en la energía y ha de valorar al tiempo las potenciales implicaciones de la crisis geopolítica en Ucrania. No es evidente que el tratamiento haya de ser el mismo. Pero es una cuestión de tiempo.

Tras la reunión del BCE, la distancia entre unos y otros se ha reducido, pero no lo hará linealmente. No confiemos por tanto que el dólar haya iniciado ya su muy pronosticada -y justificada-, depreciación, y en lugar de esperar siempre a que lleguen mejores tiempos, juguemos con las oportunidades que se nos van ofreciendo. El partido hay que jugarlo.